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透過FX swap市場觀測新冠肺炎危機期間的美元資金成本

前幾週因新冠肺炎衝擊金融市場,導致美元資金成本緊俏,讓我們一起來看「央行的央行」——國際結算銀行(BIS)針對這個現象提出的觀察:

【結論】

  1. 近年來美國以外的公司和機構投資人為了規避匯率風險,對美元資金需求增長
  2. Covid-19爆發加上石油減產協議談崩,危機下市場供需失衡情形加劇。風險資產遭拋售以回收流動性(變現),加上中介機構提供的美元資金有限,使美元資金成本急劇上升到接近金融海嘯時期的水準
  3. 在FED與各國央行簽定貨幣互換協議及推出其他措施後,資金成本已逐漸下降,但仍較正常時期大,需要更多政策確保美元融資市場維持彈性,以及讓央行的流動性不僅僅侷限於銀行體系,而能觸及非銀行機構

 

換匯交易(FX swap,又稱外匯掉期、貨幣互換)是結合外匯即期和遠期交易的合約,合約雙方約定於某一交易日依即期匯率進行一定金額的兩貨幣互換,並在另一交易日依照約定的遠期匯率換回,用於利率避險、資金控管等。BIS認為換匯交易基差(FX swap basis)是觀察「美元荒」的良好指標,它指的是貨幣市場中美元利率和外匯掉期市場中隱含的美元利率間的差額,負數代表由外匯掉期借入美元比在美元貨幣市場借錢更昂貴。在一般情況下,基差接近於零,而負數的基差顯示了美元資金的缺稀,在疫情爆發時間,我們看到各幣別對美元的基差都來到負數。(見下圖)

另外,衡量美元流動性的指標三個月 Libor(倫敦銀行同業拆款利率)-OIS(隔夜指數交換利率) 利差在3月也擴大至高點136.85基點。

 

一般來說,美元需求方和供給方如下。

【需求方】

需求方像是機構投資人(保險公司、退休基金、共同基金、對沖基金等)擁有本幣的債務,但也有全球多元化的投資組合,其中很大部分以美元計價。為了購買美元計價資產,他們用本國的貨幣兌換成美元,進而獲得以貨幣對沖為基礎的美元資金。其中亞洲機構投資者不斷增長的投資組合,成為美元資金需求增長的主要動力。

【供給方】

美元是由銀行和其他金融中介機構提供的,然而在金融海嘯後,由於低利率和嚴格的監管機制導致的利潤縮窄,提供此類服務的銀行下降到只佔整體金融體系的一小部分而已。

 

最近幾週因市場動盪,在風險控制的考量下,銀行緊縮供給。此外,過去通常透過發行商業票據以獲得資金的公司,也急著透過透支信貸額度在危急時募集資金,進而排擠了銀行其他形式的借款。另一方面,傳統上提供美元資金的初級貨幣市場基金經歷贖回潮,也導致供應量下降,一併推升資金成本。

 

為應對這個情況,FED聯合全球14家央行簽訂Fx swap協議,期限最短為六個月。另外,FED 3/31 宣佈建立臨時FIMA回購操作(FIMA Repo facility),使國外金融機構能夠與FED簽訂回購協議。該工具為擁有美國國債的央行們提供了替代選擇,讓他們能在不擾動市場的情況下,以國債跟FED換取美元流動性。

 

此次新冠肺炎產生的衝擊和2008年有所不同,政策範圍除了銀行業外,也需要涵蓋到終端,特別是參與全球供應鏈的廠商。然而,引導流動性到非銀行體系並不容易,FED推出一級交易商信貸工具、商業票據融資便利及貨幣市場共同基金流動性工具等,引導資金流向家庭及企業。

 

由4月前半月觀察,三個月Libor-OIS利差下降至108.3左右,美元指數也從103高點回落至100整數關口整理,顯示美元流動性緊張問題已獲得緩解。因應新冠肺炎,FED不僅降息至零利率,祭出無限量QE,更重啟許多貨幣工具。目前FED資產負債表規模已突破6.5兆美元,未來政策空間可能有限。

原始文章:https://www.bis.org/publ/bisbull01.pdf

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